Sin crédito no hay Paraíso, la moraleja que dejó el primer semestre
La falta de crédito, en sentido amplio, describe perfectamente lo ocurrido con el nivel de actividad en lo que va de 2026. La variación negativa del stock de préstamos al sector privado fue un lastre para empresas y familias; y la poca confianza en el peso impidió que la expansión monetaria generada por las compras de dólares por parte del Banco Central sirviera para lubricar el funcionamiento de oferta y demanda.
De acuerdo al IGA, el índice proxy del PIB elaborado por el Estudio Ferreres, entre diciembre 2025 y junio 2026 hubo un incremento del nivel de actividad (medido en forma desestacionalizada) de 1,35 %, a un ritmo anualizado de 2,72 %. Esto ocurrió pese al crecimiento de las exportaciones de bienes, que pasaron de 7,2 mil millones de dólares en 2025 (promedio mensual) a 9,2 mil millones en el segundo trimestre de este año, y en buena medida tiene que ver con la contracción del crédito al sector privado, del orden del 3,5 % en términos reales, en ese período.
Las compras de dólares por parte del Banco Central en lo que va del año, del orden de los 13,4 mil millones de dólares, no tuvieron el efecto expansivo sobre la economía que podría interpretarse a primera vista.
Ante la falta de reacción de la demanda de dinero y la necesidad de acumular reservas sin efecto inflacionario, cada 100 pesos emitidos por el Banco Central por compras netas de dólares en el mercado de cambios, 94 pesos fueron retirados de circulación por la acción conjunta del Tesoro (instrumentos de deuda) y del BCRA. Esto es lo que ocurrió entre enero y julio de este año, de acuerdo a la estimación de Gustavo Reyes, investigador jefe de IERAL, tal como se observa en el gráfico adjunto.
Al menos, la falta de confianza en el peso en lo que va de 2026 no alcanzó los parámetros del segundo semestre de 2025. De hecho, la compra de dólares por parte de personas físicas, que entre julio y diciembre del año pasado registró un promedio mensual de 3,9 mil millones de dólares, pasó a un andarivel de 2,2 mil millones/mes en el transcurso del primer semestre de este año.
En el plano sectorial, de los cuatro items rezagados al menos uno ha comenzado a mostrar mayor movimiento. Utilizando datos del EMAE, se tiene que el promedio móvil del sector construcciones registró un incremento de actividad del 9,8 % entre el trimestre terminado en diciembre de 2025 y el finalizado en mayo de este año, quitando los factores de estacionalidad. Este guarismo, que extrapola un potencial crecimiento de 25,3 % en doce meses, refiere a un sector que participa con el 9,0 % del empleo total del país. En cambio, en igual período, el crecimiento anualizado del comercio es de apenas el 3,3 %, el de la industria del 2,6 % y de transporte y comunicaciones del 1,9 %. Estos tres sectores, a su vez, involucran al 34,0 % del empleo total y siguen justificando la caracterización de “crecimiento desbalanceado” para la trayectoria de la economía argentina.
De todos modos, la recaudación del IVA DGI, que refleja en forma aproximada la evolución del mercado interno, y que había evolucionado en “modo serrucho” entre diciembre del año pasado y mayo de este año, pasó a repuntar en junio y julio, en la medición desestacionalizada y en términos reales. Utilizando como base la recaudación de este impuesto en el bimestre diciembre-enero, para junio-julio de este año se tiene un incremento del orden del 5,4 %, ofreciendo un “arrastre estadístico” interesante de cara a lo que resta del año
Un techo de cristal contra el que chocan las expresiones de deseos
Aun cuando el segundo semestre pueda mejorar la performance del primero en términos de nivel de actividad, no es fácil para la economía ofrecer “sorpresas positivas” que “muevan el amperímetro” de las expectativas de la población.
A lo largo de los primeros meses del año pasado, en sucesivos artículos, se intentó alertar acerca del “techo de cristal” al que se enfrentaba la economía argentina, por el hecho que la dinámica de inversión y consumo se vería limitada por delgados márgenes de rentabilidad y dificultades para convalidar subas perceptibles de salario. El hilo conductor de este fenómeno es la pérdida de productividad del país, que disminuyó 8,5 % en relación a principios de 2012, cuando se introdujeron los cepos al cambio y al comercio exterior.
Aunque en los dos últimos años la productividad del trabajo se está incrementando a un ritmo del 3,4 % anual, esta recuperación apenas si ubica el ratio PIB/empleo total en un nivel semejante al de 2007, dos décadas atrás. Lo limitado de la “torta” a repartir se exacerba por los movimientos pendulares de política característicos de la Argentina, con inversores que prefieren “ver para creer”; constatando que esta vez será diferente y que las reformas son irreversibles.
El punto de partida de muy baja productividad, junto con las diferencias de contexto, hacen que las expectativas de la población alrededor de la economía no alcancen a replicar lo sucedido en los mejores momentos de la convertibilidad, ni el fenómeno verificado en la primera década de este siglo, asociado al boom del precio de las commodities por la irrupción de China en la demanda global. Estas diferencias constituyen una debilidad política para el proyecto de reformas, que en cierto modo puede ser neutralizada por la combinación de políticas destinadas a recuperar el crédito al sector privado y de reducciones parciales del “costo argentino”, existiendo suficiente margen para avanzar en los 15 meses que faltan hasta las elecciones presidenciales. Esta dinámica, a su vez, puede ser complementada con alianzas políticas que den sustento a una serie de reformas estructurales pendientes.
Se subrayó en un informe anterior que, entre las 12 provincias con buena performance exportadora registrada en 2026, se cuentan Jujuy, Catamarca, San Juan, Santa Cruz, Salta, aparte de Neuquén, y éste es un dato con profundas connotaciones políticas. Los representantes en el Congreso de estas provincias se están configurando como un bloque propenso a realizar acuerdos con el gobierno o, al menos, capaz de obturar propuestas que pongan en riesgo los proyectos de inversión asociados a minería e hidrocarburos. Por eso, para profundizar el ritmo de las reformas estructurales (muy necesario) es clave que el Ejecutivo seleccione muy bien los proyectos a ser presentados al Congreso. Evitar el desgaste de energías y asegurarse que las leyes a ser aprobadas guarden la mejor relación costo/beneficio para “salir por arriba” del laberinto del crecimiento desbalanceado. Al respecto, se analiza por separado el proyecto de reforma de la Carta Orgánica del Banco Central.
Jorge Vasconcelos
Coordinador General de Revista Novedades.
