Argentina: el “techo de cristal” se interpone en la búsqueda del crecimiento
Los datos oficiales (INDEC) mostraron una marcada desaceleración en el ritmo de crecimiento del PIB, desde el cuarto trimestre de 2024 al primero de 2025, con datos preliminares del segundo trimestre que apuntan a un enfriamiento adicional. En términos desestacionalizados y anualizados, venimos de una variación del PIB algo superior al 8,0% en el cuarto trimestre de 2024, pasamos al 3,4% en el primer trimestre y la desaceleración parece haber continuado en el segundo trimestre, aunque los datos son todavía preliminares.
Se tiende a confirmar la idea del “techo de cristal” para el crecimiento, con un PIB que en el primer trimestre de este año alcanzó el pico del cuarto trimestre de 2017, con un consumo privado que supera un 0,6% el registro de aquel momento, pero con una inversión que todavía se ubica un 4,4% por debajo de aquella referencia.
Paradójicamente, pese a la desaceleración en la variación trimestre a trimestre del PIB, la economía está requiriendo dosis adicionales de financiamiento externo, en el contexto del ascendente déficit de la cuenta corriente del balance de pagos. De todos modos, aun con amesetamiento del nivel de actividad y agotamiento del rebote posterior a la recesión del segundo trimestre de 2014, parte del deterioro del balance de comercio exterior de bienes y servicios se explica por la recuperación de la tasa de inversión (aunque todavía por debajo del cuarto trimestre de 2017). Esto es clave dada la involución en términos de productividad que la economía argentina venía experimentando desde 2011. Son tendencias que necesitan ser consolidadas, y siguen requiriendo de un cuadro macro sustentable y de la ejecución de reformas estructurales imprescindibles y urgentes.
El incremento del PIB en el cuarto trimestre de 2024, respecto del tercero, fue de nada menos que del 8,2% anualizado, coronando en cierto modo el rápido proceso de recuperación tras la recesión del segundo trimestre. Sin embargo, desde fin de 2024 el ritmo de crecimiento empieza a desacelerar por escalones bien marcados. Con cifras oficiales, se tiene que la variación del PIB en el primer trimestre de 2025 fue de 3,4% anualizado, con respecto al cuarto trimestre de 2024, mientras que datos preliminares (el Indice IGA de Ferreres, la recaudación de impuestos vinculados al nivel de actividad, entre ellos) apuntan a un segundo trimestre con una variación posiblemente en torno al 2,0/2,5% anualizado en relación con el primer trimestre. Los datos de junio, todavía no procesados, difícilmente cambien en forma significativa esos guarismos.
En el caso del sector industrial, utilizando como referencia la serie sobre uso de la capacidad instalada elaborada por FIEL, la desaceleración sería más pronunciada, y el segundo trimestre de este año podría estar dando caída de producción manufacturera respecto del primer trimestre.
Al respecto, llama la atención el estancamiento del indicador de uso de capacidad instalada de la industria, que en lo que va del año (fuente INDEC) ha permanecido, con fluctuaciones, por debajo del 60,0%. En el medio de la recesión, en los primeros meses del año pasado, la utilización de capacidad instalada de la industria osciló en torno al 55,0%, mientras que el último dato, correspondiente a abril de 2025, muestra ese ratio en el 58,3%, apenas 3,3 puntos porcentuales por encima del piso.
En la salida de la recesión de principios de siglo, después de la caída de la convertibilidad, el uso de capacidad instalada tuvo una dinámica distinta. Obsérvese la serie elaborada por FIEL para el período 2002/04, en la que la utilización de capacidad arranca en el 52,9 % y llega a 65,6 % para abril de 2003, un incremento de 12,7 puntos porcentuales. Esa evolución sugiere que parte del incremento de la demanda verificado después de la crisis de 2001 pudo ser satisfecho con oferta local en base a la utilización de capacidad industrial preexistente. En ese sentido la “herencia de la convertibilidad” en términos de actualización tecnológica y productiva parece haber sido mucho más positiva para la economía “pos-crisis” que la “herencia de los cepos” con la que actualmente lidiamos. Cierto es que los precios relativos son muy distintos en una y otra experiencia, ya que el tipo de cambio real bilateral de los años 2002/03 se encontraba 60 puntos porcentuales por encima del promedio 1997/2025, mientras que el actual tipo de cambio se ubica 13,3 puntos por debajo de ese promedio.
En la salida de las recesiones, hay en general un componente cíclico en las mejoras de productividad, que tiene que ver con un uso creciente de plantas productivas preexistentes. La Argentina está urgida de mejoras de productividad, tras la caída tendencial experimentada desde la irrupción de los cepos, a fin de 2011: el ratio PIB/empleo cayó más de 15,0% desde entonces. Sin embargo, ese componente cíclico esta vez parece que no habrá de hacer un aporte significativo, a juzgar por el uso de capacidad instalada del 58,3% constatado en los últimos datos, sólo 3,3 puntos por encima del guarismo registrado en el piso de la recesión.
En parte, esto tiene que ver con la merma en la cantidad y en la calidad de las inversiones experimentada a lo largo de la estanflación y de la persistencia de los cepos, que lleva a que se computen como “capacidad ociosa” instalaciones industriales que no están en condiciones de producir bienes de la calidad y/o del precio que la demanda estaría dispuesta a convalidar. Pero también es cierto que el nivel actual del tipo de cambio real condiciona la capacidad de respuesta local frente al fenómeno de “normalización” de la demanda agregada. Ilustra este punto el hecho de que, en lo que va de 2025, las importaciones de productos “made in Brasil” se están incrementando a un ritmo interanual del 45,0%.
La tasa de inversión en equipos se está comportando en forma positiva, habiendo alcanzado los 13,0 puntos del PIB en el primer trimestre de 2025, y en parte este fenómeno se explica por el abaratamiento relativo del precio de las máquinas respecto de los precios implícitos del PIB, como se observa en el gráfico adjunto. La eliminación de las restricciones al comercio exterior, la reducción de la brecha cambiaria, pero también la apreciación del peso, están detrás de este fenómeno.
A diferencia de lo observado en máquinas y equipos, los precios relativos desincentivan la inversión en construcción, como se observa en el gráfico adjunto. Los precios implícitos del sector en relación a los precios implícitos del PIB muestran un encarecimiento inédito, con una tasa de inversión en el piso de la serie de los últimos veinte años. Se necesita conjugar una serie de factores para activar este sector clave de la economía, desde proyectos de inversión público-privada hasta un salto de productividad que abarate costos, pasando por nuevos mecanismos de interacción entre el mercado de capitales y el sistema financiero, en función de la expansión del crédito hipotecario (deberían evaluarse costos y beneficios de aplicar una fracción del Fondo de la ANSES a financiar esta operatoria, pero desde el “segundo piso”, sin involucrarse en gestión ni cobranza).
A su vez, el sector más dinámico de los últimos años, el de “minas y canteras” (que incluye Vaca Muerta) parece estar entrando en un proceso de “normalización”. El EMAE de abril, en su apertura sectorial, refleja una variación (desestacionalizada) de 0,4% respecto de diciembre de 2024 (acumulado de cuatro meses) para “minas y canteras”, una actividad que había estado creciendo a un ritmo de casi el 7,0% anual acumulativo en los últimos tres años.
Siempre tomando los datos de abril del EMAE, se observó una recuperación de 9,5% de la construcción desde diciembre de 2024, pero guarismos de mayo reflejaron una merma de igual orden de magnitud en despachos de cemento e Indice Construya, por lo que todavía estamos en zona de “serrucho”.
La apertura de Industria del EMAE muestra una caída en términos desestacionalizados de 0,4% entre diciembre de 2024 y abril de 2025, en línea con el indicador de FIEL comentado más arriba. Cabe subrayar que el sector manufacturero se encuentra todavía un 8,4% por debajo de los registros de tres años atrás, mientras que el agro, pese a la recuperación pos sequía, aporta al PIB un valor agregado igual al de abril 2022 (a precios constantes).
En línea con estos indicadores, un reciente informe de la calificadora Moody´s constata que existen “menores márgenes de rentabilidad en sectores de producción primaria y exportadoras debido a mayores costos en dólares y menores precios internacionales”. Asimismo, destaca que “la apreciación cambiaria derivó en un incremento de los costos operativos en moneda local, con un impacto negativo en la rentabilidad de las compañías que presentan una porción considerable de sus costos en pesos, y cuyos flujos de fondos están denominados principalmente en dólares”. Finalmente, advierte que “a su vez, los menores precios internacionales de commodities agrícolas y del barril de petróleo en comparación a años anteriores presionan la rentabilidad del sector agropecuario y de extracción de hidrocarburos”.
Jorge Vasconcelos
Coordinador General de Revista Novedades.
