Fase 2 y el nuevo Marco Monetario
Como se describiera el mes pasado, desde fines de mayo, la dinámica de la política monetaria cambió respecto de los meses anteriores[1]. La necesidad auto-impuesta de las autoridades económicas de eliminar los pasivos remunerados llevó a que el BCRA amortizara parte de ellos generando un significativo aumento de la emisión monetaria por crédito interno[2]. Esto produjo un nuevo excedente de pesos que frenó la acumulación de reservas por parte de la entidad monetaria y generó presiones en el mercado libre de cambios.
Ante la mayor la brecha cambiaria, el BCRA anunció un nuevo marco monetario como parte de la fase 2 del Plan Económico. Entre las diferentes medidas pueden desatacarse dos como las principales: la posibilidad de esterilizar los pesos emitidos por la compra de reservas internacionales desde el 30 de abril de este año y el establecimiento de un techo a la expansión monetaria en términos de la denominada Base Monetaria Amplia (Base Monetaria más Letras fiscales de Liquidez – abreviadas como “LEFI” que son Letras del Tesoro que reemplazaron los Pases del BCRA).
Respecto de la primer medida, si bien el BCRA ya había decidido cerrar las canillas existentes de emisión de pesos por crédito interno (por financiamiento al Tesoro y por intereses/amortización de pasivos remunerados), ahora la autoridad monetaria promete esterilizar discrecionalmente la compra de reservas, volcando las mismas en el mercado libre de cambios.
De esta forma, espera reducir el excedente de pesos y abastecer la oferta de divisas en el mercado libre de cambios buscando una menor brecha cambiaria.
Cuando el Banco Central compra reservas para cerrar la diferencia entre la demanda de base monetaria y la variación del crédito interno, su accionar no genera ningún tipo de presiones en el mercado cambiario ni tampoco inflacionarias. Un claro ejemplo fue la Convertibilidad. Bajo ese régimen, el BCRA tenía prohibido emitir pesos por crédito interno y solamente podía hacerlo para comprar reservas. Entre 1991 y 1997, para que el tipo de cambio no bajara, la autoridad monetaria tuvo que emitir pesos comprando más de USD 30 mil millones de reservas y compensar de esta forma el aumento de la demanda de base monetaria.
[1] Ver “Reservas del BCRA y Brecha Cambiaria”, Novedades Económicas, julio 2024, Nro. 1106, Año 46, https://www.ieral.org/images_db/noticias_archivos/4789-Revista%20Novedades%20Económicas%20Julio.pdf
[2] Emisión de $ por motivos fiscales, pago de intereses y/o amortización de pasivos remunerados, etc.
Variación reservas y emisión de $ por crédito interno
(Financ. Tesoro – intereses/ amort. pas. rem. – Otros)
(*) Datos hasta el 23 de julio
Fuente: IERAL en base a BCRA.
En un régimen donde los exportadores no están obligados a liquidar sus exportaciones al BCRA, cuando deciden vender sus divisas a la entidad monetaria, es un síntoma de una mayor demanda de pesos. Por este motivo, la emisión de pesos en la Convertibilidad no generó presiones en el mercado cambiario ni tampoco en la inflación.
Bajo el esquema actual, como los exportadores tienen la obligación de liquidar sus exportaciones al BCRA, la emisión de base monetaria para comprar estas divisas no necesariamente está respaldada por una mayor demanda de base monetaria. Cuando esto no sucede, se genera un excedente de pesos. En este caso, como los exportadores reciben pesos que no desean, tarde o temprano venden estos pesos y se generan presiones en el mercado libre de cambios y/o en la inflación.
El aumento de la brecha cambiaria y la dinámica de las reservas del BCRA en los últimos meses son un claro ejemplo del exceso actual de pesos. A revertir tanto este sobrante como la magnitud de la brecha es lo que apunta la medida del BCRA de esterilizar discrecionalmente las compras de reservas realizadas desde el 30 de abril en adelante.
Respecto al límite establecido para la emisión de pesos, las cifras actuales son las siguientes: al 22 de julio de 2024, la Base Monetaria asciende a $ 21,5 billones mientras que la Base Monetaria Amplia es de $ 32,7 billones. Como el techo fijado es el valor que tenía esta última al 30 de abril del 2024 ($ 47,7 billones), la autoridad monetaria cuenta con un margen importante para alcanzar dicho límite.
De acuerdo a lo expresado por las autoridades económicas y dado el prometido cierre de las “canillas” de emisión monetarias (por motivos fiscales, pasivos remunerados y por compra de reservas); el aumento de la base monetaria se va a producir cuando crezca la demanda de créditos. Para satisfacer la misma, las entidades financieras podrán llevar las “Lefi” al BCRA, cambiarlas por pesos, y satisfacer la mayor demanda de préstamos.
Gustavo Reyes
Responsables de la sección Monetaria-Cambiaria.
